华谊:财报漂亮,质疑不少|华谊财报

来源:实践报告 发布时间:2019-09-26 05:01:25 点击:

  华谊兄弟2013年在创业板大收。从农历春节之后开始,公司股价一扫之前长期的低迷,从20元以下的低位起飞并一路飙升,屡次涨停。9月13日再度涨停后,华谊股价最终报收61.93元,公司总市值达到约375亿元,超越碧水源(300070)成为创业板市值最高的公司。
  华谊2013年在股市上的成功,首先源于企业自身的成绩。得益于在电影项目和投资收益领域的高额回报,华谊今年的财务成绩格外抢眼——年中财报显示,公司2013上半年的营业收入、利润总额和净利润分别较去年同期大幅增长了66.62%、354.79 %和282.06 %。而10月14日公布的前三季业绩预告中,华谊今年1-9月的净利润比去年同期有超过200%的增长。
  中国电影市场的持续扩容,以及国产片在今年的大放异彩,也给身为“中国电影第一股”的华谊带来了更多关注与人气。今年,内地传媒娱乐产业投资形势看涨,就本地股市而言,传媒板块是整个创业板在2013年中的一大亮点。除了华谊兄弟,华策影视(300133)、乐视网(300104)、光线传媒(300251)也都有亮眼表现。
  华谊兄弟、光线传媒等传媒公司股价的高企得益于基金重仓力推。2013年,机构投资者对传媒板块的关注度和参与度达到了一个前所未有的高位,即便在9月份华谊遇到诸多质疑并被证监会宣布调查之际,很多投资机构还是毫不犹豫地给出了“买进”评价。这使得华谊股价继续上升,在10月中旬回落之前甚至一度到达81.8元的高位。
  质疑之因
  虽然一切看上去很美,不过华谊在另一方面的表现没能说服所有人。
  9月2日,公司的一桩大笔收购引起外界质疑。当天华谊宣布将以2.52亿元收购张国立旗下的浙江常升影视制作公司70%的股权。这本是一次补强既有业务短板的战略性收购,但其具体细节却引起业内和媒体的问难。
  首先,对于浙江常升这家今年5月23日才正式成立、注册资本1000万元的新公司而言,3.6亿元的估值显得太高。华谊方面回应该估值的依据是浙江常升“2013年预计税后净利润的12倍”,被收购方也承诺其今年的税后净利润不会低于3000万元。
  张国立此前的影视项目大多通过其旗下的北京国立常升影视文化传播有限公司运作,两家“常升”的具体关系引起不少关注。有消息称浙江常升只是一个壳公司,其和北京国立常升实际是同一家企业。随后华谊公司对此桩交易的正式说明也明确张国立方面的关联企业和相关业务都将转入浙江常升。不过该文件同时承认其相关资产和业务的转移并未完成,仍在“进行过程中”。
  相比之下,此桩收购的交易形式受到了更多非议。根据最初公布的协议,被收购方将以1.52亿元的价格购买华谊实际控制人王忠军、王忠磊持有的股票并锁定3年。这样的安排被指利于王氏兄弟变相减持,有利益输送之嫌。最终,华谊对此安排做出修订:被收购方所获的1.52亿元将直接从二级市场,而非王氏兄弟手中购买华谊公司的股票。
  华谊创始人的减持问题之前就备受关注。今年4月30日,王氏兄弟保持股份不减持的承诺函正式到期,其手中合计有4754万股解除限售。虽然之后华谊方面一度对外表示两人看好公司长期发展,近期并无减持计划,然而5月底王忠磊即出手了575万股华谊股票,套现约1.77亿元。8月底,就在华谊刚刚宣布对手机游戏公司广州银汉的收购案,公司上半年财报等消息形成利好,股价也再度攀高之际,王忠军同样以“孩子工作、个人理财、投资新项目”为由,两次共计减持了1100万股华谊股票,套现超过4亿元。
  收购之惑
  华谊兄弟最近的并购也引起了证监会的注意。
  9月13日,深交所宣布正在对华谊进行核查,理由是其可能涉及“以接待媒体采访的方式替代指定信息披露情况”。
  与此同时,各路财经媒体对华谊上市后众多资本运作的质疑继续发酵。2009年上市后,华谊利用其所募集资金进行了多桩收购。公开资料显示,4年前上市时公司拥有6家全资、控股公司和1家参股公司,而截至目前,除去正在运作并购中的浙江常升,华谊旗下所属的全资或控股子公司、“孙”公司总数已达26家,参股公司有20家。
  收购无疑有利于企业规模迅速扩张。上市前的2008年,华谊5.6亿元的资产总额仅比当年4.1亿元的营业收入略高,而到了2012年,公司的资产总额已达41.4亿元,是当年营收13.9亿元的近3倍。与此同时,华谊上市所募集的资金也将用完。2009年公司上市时共募资11.48亿元,到去年年底,已使用11.33亿元。算上利息,目前华谊募集资金专户里的账面余额为3246万元。
  投资并购方面,华谊近年来最成功的运作当属参股手游公司掌趣科技(300315)。
  2010年,华谊向该企业投资1.49亿元。两年后掌趣成功登陆创业板,股价一路走高。华谊的投资获得丰厚回报。2013年5月到6月,公司两次减持掌趣股票总计810万股,套现3.23亿元。目前华谊仍持有掌趣11.81%的股份,共计4240.8万股。高回报使得华谊对游戏产业兴趣大增。今年7月,公司宣布将投资控股国内另一家老牌手游企业广州银汉科技有限公司。
  投资掌趣所获利润对华谊的财务报表极为有利。从相关数据可看出,上市之后华谊与主营业务无直接关系的收益,即“非经常性损益”及其在净利润中所占的比例一直在升高。虽然公司今年上半年的财报数据空前靓丽,但仔细分析,不难发现两项利润中心就是《西游降魔篇》和掌趣科技。前者为公司带来了3.93亿元的收入;而两次减持掌趣,去掉各类成本后的净收益达2.42亿元,占华谊上半年净利润的6成以上。
  华谊对周边产业的投资、收购或许有战略考虑,但隔行如隔山,近年来其周边收购与公司的既有业务始终未能有效融合,也未产生新的盈利点,因此其投资更多还属于财务投资。然而市场瞬息万变,任何投资都是有风险的。手游行业最近的形势相比两年前就大有不同。之前华谊也曾一度试图进军网络游戏。2010年,公司斥资7000万元控股北京华谊巨人信息技术有限公司,随后又花费了2500万元从上海征途信息技术有限公司购得网游《万王之王3》。然而这桩合作历时两年最终未能成型。2012年华谊又将其持有的华谊巨人51%的股份作价5725万元“返销”给了上海征途。   即便是只看账面收益,华谊投资收益明显的案例也不多。
  掌趣几乎是惟一的成功案例。除开掌趣,公司上市后投资的其他企业大多亏损。2012年的财报显示,华谊当年全资、控股及参股的43家公司中,只有4家净利润在千万元以上,净利润为负值的有25家,其中仅实际业务不明的Duomi Music Holding Limited一家的亏损就达5952万元。
  客观说,华谊近年来的一些收购确实带有较强战略意愿,其成效也需时间检验。例如2011年华谊投资的主攻华语片海外发行的华狮盛典,该公司最近两年也是连续亏损。不过国际市场毕竟是华语电影未来的重要发展方向,其市场培育需要一个相对较长的周期。但对那些既与公司现有业务没有强相关性,短期又看不到显着回报前景的投资,华谊确实需要更加谨慎。目前其下属企业中挂有“华谊”品牌的子公司、“孙”公司众多,业务分工不够明确,财务信息披露也相对有限。如此情况下,相关投资企业的大面积亏损难免引人非议。
  回归主业
  华谊近几年在主营业务上的成绩确有不能令人信服之处。
  公司似乎也意识到了这一点,其最近的收购更多围绕既有主业的补足展开:收购浙江常升就可视为是对电视剧业务的补强、今年收购的GDC则是一家数字放映技术的提供商。
  在主营业务方面,华谊上市前就形成了以电影、电视剧和艺人经纪三块为主的格局。上市后,公司又陆续推进影院、游戏以及品牌授权等领域的布局。虽然这样的全面发展有利于完善华谊在股市中“多元化”和“全产业链”的概念,但各块业务的实际发展却参差不齐。
  目前看,电影仍是华谊的招牌。以往华谊电影的业绩有明显的大小年现象,其年营收大致为2亿、6亿之分,大小年差距近3倍。今年华谊终于打破了这一定势——2012年是电影大年,今年华谊电影在市场上进一步走高,上半年该板块的营收有4.74亿元,远超去年同期的1.44亿元。2013上半年华谊电影板块的毛利率也从去年同期的49.02%跃升至66.75%。
  考虑到公司下半年推出的《狄仁杰之神都龙王》票房已破5亿元,年底冯小刚的《私人定制》也将上映,华谊电影的强劲走势应能延续到2014年。不过,华谊在电影方面极度依赖少数大项目的局面仍未改变。上半年华谊只有3部电影产生效益,其中《西游降魔篇》单片就贡献了总营收的8成以上,《十二生肖》和《忠烈杨家将》分别只有4056万和1960万元进账。
  电影板块近两年的走强及时弥补了华谊其他板块业务的下滑。
  由于相较电影波动性更小,电视剧业务一度被华谊寄予高期望。但最近两年该板块业绩回落明显。2012年华谊的电视剧营收首次出现下滑。今年上半年该电视剧营收更是大跌37.1%,期间公司只有1部新剧发行,实现收入的剧目比去年同期减少了5部。考虑到华谊目前已开机的新剧只有2部,公司明年电视剧板块的业绩预期很不乐观。因此,公司9月份对浙江常升的急速收购明显带有救急色彩。
  华谊的艺人经纪业务近年也遭遇很大挑战。虽然该板块的营收数据在公司上市后一直增长稳定,毛利率始终保持在70%左右,但近年来多位大牌艺人的离去明显影响了该业务的成长性。今年上半年,华谊艺人经纪及相关业务的营收较去年同期下降了32.35%。
  华谊上市后开拓的其他业务板块也难言乐观:音乐业务现已式微;游戏依赖于少数项目,营收不稳定;品牌授权业务在持续增长,但总量太小,仅占公司总营收的3%左右。
  至于在上市时被列为重点的影院建设:截至今年上半年,华谊旗下已有15家影院投入运营。该业务的营收近年来增长稳定。此外在内地影院建设目前市场过热,价格虚高的情况下,华谊对这块的成本控制得不错,其影院业务最近3年的毛利率都在57%-60%之间。不过,这也意味着公司参与的影院项目数量不可能太多。而在如今终端市场大肆跑马圈地的情况下,影院数量如不能迅速做到相当的规模,该业务也就不能为企业带来产业链层面的战略价值。
  业务多元化是华谊在资本市场打出的主要概念之一。从目前各类投资机构对华谊的推荐来看,“多元化”也是被普遍提及的关键词,显然该卖点仍为股市所喜闻乐见。“多元”是华谊在上市前就确定的发展方向,然而现实发展却与预计不尽相同,近两年由于本属中坚业务的电视剧、艺人经纪进展不顺,电影业务在华谊公司中的权重不降反升。
  此外,经过几年全产业链发展,“多元化”的弱点也开始显现。首先,全线扩张带来了各类成本的攀升。另外,战线拉长也意味着对各块的实际关注相对降低。但现实情况却是每块市场的竞争都日益激烈,即使华谊最有优势的电影,近来领先位置都有所削弱。华谊电影方面最大的优势和弱点都是大片,但国产大片近来在市场上的稳定性明显下降,这就放大了公司弱点。《狄仁杰》成功成为卖座系列,但去年的《太极》系列和《一九四二》均未达预期。最近两年国产片在市场上的主要亮点是本地中小制作商业片,而这恰恰不是华谊的强项。
  如何在保持各业务均衡发展的同时强化既有优势业务,是华谊现阶段需直面的挑战。毕竟追兵越来越近,企业对上市的诸般资源也已基本用遍。对于华谊兄弟来说,未来多元化固然重要,但回归主业,进一步巩固自身优势品牌,才是通向未来的长远之径。

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